业绩遭遇滑铁卢，维他奶国际（00345）还能复制“十年50倍”奇迹吗？

曾经股价十年超50倍的维他奶国际（00345），从去年6月份开始遇到了上市以来的最大危机。

智通财经APP观察到，若以2019年5月份月K线收盘价41.63港元计，往前推十年，其股价是十年前的53倍（前复权）。然而当2019年6月份股价触碰到上市最高价47.25港元之后，一改常年的长牛趋势，其股价月线连续下跌了10个月，至2020年3月份收盘价23.5港元计，跌幅50%。虽然最近几个月有止跌反弹的迹象，然而业绩数据却难以给予支撑。

行情来源：智通财经

6月19日午间，维他奶国际发布了截至2020年3月31日止年度业绩，该期内公司实现营业收入72.33亿港元，同比减少1%，股东应占年度溢利5.36亿港元，同比减少23.00%，经营溢利7.07亿港元，同比下降25%。收入和利润均出现明显回撤，而业绩数据背后的境况，也着实令人担忧。

豆奶界介入者趋多，茶饮界打开局面难

智通财经APP了解到，维他奶国际在香港具有80年的历史，最开始推出豆奶产品，后因杀菌、包装工艺提升，大大提升了销售量，在香港打开了市场，成为区域豆奶龙头企业，且维他品牌深入人心，据Euromonitor统计，2018年香港液态包装豆奶市场中维他奶国际市场份额达到54.5%。

1994年，维他奶国际在港交所上市，并且深圳厂房投产，业务向内地渗透，此后又先后于上海、佛山、武汉等地建厂，2017年其斥巨资新建东莞厂区，预计2021年投产。不同于国外及香港市场，内地豆奶消费渗透率较低，维他奶凭借先发优势及产品差异占据了较大市场份额，据Euromonitor统计截至2018年其市占率为40.2%排名第一，不过兴业国际证券统计其市占率为16.9%，低于豆本豆的20.7%排名第二。但是总体来看，内地市场相对香港市场极为分散。

维他奶向内地渗透，主要是因为香港的市场空间逐渐见顶。据统计2015年香港地区液态包装豆奶销售额约为14亿港元，而同年维他奶香港地区销售收入约为23亿港元，其豆奶产品在该领域的市占率极高，提升较为有限。也是在同一年，内地市场的销售额超过了香港市场。据智通财经APP统计，2015财年至2019财年，维他奶在内地收入占比从38%升至62%。

维他奶的主要产品是豆奶和柠檬茶，分属两个不同的细分赛道。如前所述，在豆奶界其在香港地区拥有绝对的话语权，在内地也处在细分头部位置。但是目前维他奶在内地市场争夺战中却面临了产品渗透和激烈竞争压力。

豆奶在我国内地的渗透率不高，与香港和一些发达国家相比还有明显差距，逻辑上讲在我国的人口基数下拥有巨大的消费空间，但是由于消费习惯培养的问题，内地居民对豆奶的接受度并不高，目前普遍的消费场景是作为早餐饮品，与牛奶对标，但是牛奶的消费场景更加丰富。而作为即饮产品，其又要与饮用水、茶饮、果汁、碳酸饮料等竞争，因此，豆奶产品并非简单的空白市场的渗透，而是很大程度上对其他产品的替代，其难度较大。

除此之外还要面临同业竞争，这主要是因为，近十年来植物蛋白饮料市场增速确实较大。据统计，2007年至2016年，植物蛋白饮料的市场规模从169亿元增加至1217亿元，十年CAGR达到24.5%，位居各饮料品类细分市场首位，其次是茶饮和饮用水。因此，一些新兴品牌及其他细分产品的老品牌开始进军植物蛋白饮料。

典型的如达利集团的豆本豆，是维他奶在内地的头号对手，除此之外蒙牛、伊利等牛奶厂商也开始布局豆奶产品，虽然占总业务比例不高，不过因为体量和渠道优势，其一旦加深布局，对于维他奶来说也是极具压力。

除了本身核心业务受到同业压力之外，维他奶的柠檬茶想进一步在内地市场扩张难度也极大。这主要是因为有康师傅、加多宝、统一等茶饮巨头在前，其市场份额已经超过了50%，在品牌、渠道优势之下，维他奶想打开市场，需要极具差异化的产品和营销，不过在这些细分产品领域，市场产品众多，维他柠檬茶目前还没显示出明显的差异化优势，在马太效应之下，其恐难在头部厂商之下分一杯羹。

业绩增长遇瓶颈，新产能释放成关键

聚焦到2019财年的业绩，这是近五年收入第二次出现负增长，也是净利润首次出现双位数的负增长。

2019财年对于维他奶来说可以说是最难忘的一年。首先是2019年6月份香港的社会事件，导致香港的零售业受到明显冲击，维他奶自然也不例外；随后是澳洲和新西兰的旱灾、大火等也对当地业绩造成了影响；2020年初的公共卫生事件，更是直接导致多地停工停产停课，对其业务也带来了致命性的影响。

反映到业绩数据上，首先是总收入的下滑，其次是费用支出的增加导致净利润的明显下滑。智通财经APP观察到，2019财年，维他奶的销售毛利率为53.3%，与往年相比保持稳定，这说明维他奶在同业竞争中并未落得下风，才能保持较为稳定的毛利率，而营销费用比为29.2%，同比增加了1.2个百分点，则可以说明，为了保证公司的产品销售，从而加大营销，这也是导致净利率下降的主要因素。

从过往一年其实不难发现，维他奶在不少综艺、视频平台等都有露面，尤其是2019H2，智通财经APP注意到，截至2019财年上半年，其营销费用比为27.2%，比之以往名优明显提升，但是全年综合下来却明显增加，说明下半年显著增加了营销投入。

但是问题是公共卫生事件的出现打乱了这一切，不论是线下店面还是线上销售的“宕机”，都让这些营销费用打了水漂儿。2019年，维他奶营销成本约21亿港元，下半年约为8亿港元。因此，与营收短暂的小幅下降相比，营销费用的失效才是加重公司业绩压力的重要原因。

而且，维他奶国际还面临短期业绩承压和长期业绩增长的矛盾。事实上据智通财经APP了解，假如2019财年撇去这些不确定性因素，维他奶国际的业绩增长也逐渐看到了天花板，主要原因便是公司产能。

2018财年公司的存货占营收比重为9.94%，同比下滑，2019财年这一比值为8.2%，当然，因为非经常性因素的影响，这一比例不具有可比性，但是在存货周转加快的情况下，未来想复制当年的业绩增长，整体上当前呈现出产能不足局面。

不过暨武汉建厂之后，2017年8月31日，公司在东莞常平完成签约仪式的东莞的生产基地，项目的投资总额为10亿元人民币，按照最新进展预计2021年投产，年产值可达约18亿元，约相当于现在营收的四分之一。

然而正如前文所述，维他奶面临短期承压和长期成长的矛盾，2019财年的存货占比下降很大一部分原因是为了降库存，另一方面未来又要增加产能。面对公共卫生事件的不确定性，以及新产能投放的时间线，至少下一个财年其业绩想象空间并不具备吸引力。