国际资管巨头景顺：波动性飙升是否预示本轮上行周期的终结？

财联社（上海，编辑 黄君芝）讯，近期，随着新冠疫情满世界蔓延、沙特和俄罗斯两个石油大国“互撕”，波动性飙升，市场持续崩溃。那么，波动性的飙升是否预示本轮周期的结束呢？

资产管理规模逾1万亿美元的景顺资产管理公司发表报告指出，本轮经济周期的基本面是健康的，但新冠病毒和石油市场的混乱或将被证明是结束当前漫长周期的外部冲击，可能会对经济活动造成极大的破坏，但目前看来，全球经济衰退风险仍较低。

市场对此有何反应？

市场延续了过去几周与新冠病毒相关的抛售。全球股市继续下跌，主权债务的收益率也一样。由于预期新冠病毒的传播将导致需求下降，油价开始急剧下跌。上周日晚间，10年期美国国债收益率跌至0.318%。我们相信这些发展很可能会给全球经济和金融市场带来新的冲击，包括油价的再次暴跌，公众对新冠病毒传播的进一步担忧，以及全球市场的进一步动荡。

投资者能从“价格战”中期待什么？

沙特阿拉伯近期似乎有几个目标，包括打击美国页岩油生产商，降低俄罗斯在石油市场的地位和影响力。沙特阿拉伯作为主要产油国，通过国有的沙特阿拉伯国家石油公司(Saudi Aramco)控制着石油生产，因此能够更好地忍受油价下跌。相比之下，除了主要的国有石油公司俄罗斯石油公司(Rosneft)以外，俄罗斯有许多私营石油生产商。因此，从原则上讲，沙特阿拉伯或许比俄罗斯或美国私营企业更能经受住长期的油价下跌。

景顺预计油价急剧下跌有五种潜在影响：

1.油价下跌可能会导致石油、天然气、化工和贸易公司的股价下跌。

2.产油的新兴市场经济体可能会受到沉重打击，这可能会引发对其预算赤字、国际收支和外债的担忧，进而导致货币贬值。此外，我们预计，与能源批发价格挂钩的公用事业公司，以及对能源生产商有敞口的银行将受到冲击。

3.对石油进口国和消费者来说，石油将变得更便宜。

4.沙特阿拉伯和其他主要产油国(包括俄罗斯、美国页岩油和其他欧佩克成员国)将受到负面影响。

5.财政状况可能会大幅收紧，特别是对高成本生产商和那些有重大再融资或投资融资需求的生产商。（其中包括美国页岩油公司以及墨西哥国家石油公司Pemex等大型国有石油公司。）在这些领域和国家，信贷息差可能会扩大，而且幅度可能相当大。

监测新冠病毒的持续影响

除了油价的动荡，全球新冠病毒感染的激增还在继续对市场造成严重破坏。随着病毒在欧洲大陆蔓延，各国采取了激进的公共卫生应对措施，我们预计公众信心将进一步下降，可自由支配的消费者和企业支出将进一步削减。

意大利将旅行禁令和限制措施扩大到全国的情况尤其引人注目，因为与韩国一样，该国进行了广泛的检测，病例量和死亡人数显著上升。其他国家的政府主要致力于鼓励“社会距离”和卫生，以及限制国际旅行，以帮助减缓病毒的传播。

当前的市场周期最终面临风险吗?

多年来我们一直在说，当前的商业和市场周期不仅将被证明是有记录以来最长的周期，而且还将比大多数人预期的要长得多。虽然这个周期已经很长了，但信贷市场的基本面是健康的。总体信贷增长是美国经济周期中有记录以来最疲软的，银行资本充足，美国企业利用环境优势，以历史低位借入资金，偿债能力增强。因此，除非世界某个地方出现重大的政策失误，或者经济活动受到无法预见的外部冲击，否则经济衰退似乎不会出现。

然而，新冠病毒和石油市场的混乱可能被证明是结束这一漫长周期的外部冲击。在2019年贸易战的不确定性导致经济活动疲软之后，全球增长已经处于脆弱状态。与新冠病毒相关的经济活动中断来得不是时候。使问题更加严重的是石油供应泛滥。油价暴跌，对美国商业投资来说是个不祥之兆，对美国投资级以下的信贷市场（主要由美国能源公司组成）来说也是个麻烦的信号。

未来会出台额外的政策刺激吗?

新冠病毒的爆发和石油供应的泛滥(以及由此给石油生产商带来的压力)的双重打击，正在引起股票、固定收益、货币和石油市场的剧烈反应。显然，市场是在对全球衰退的恐惧做出反应。

我们预计，经济数据将明显走弱，极端的“避险”环境将继续，在波动性加剧的环境下，投资者将涌向美国国债、日元和黄金等资产类别。排除金融体系不稳定的可能性，并假设采取适当的货币和财政应对措施，我们可能正在接近底部。

虽然新冠病毒的蔓延可能会相对较快地改善，但石油供应冲击似乎不太可能在短时间内缓解。以史为鉴（2014-2015年），当时沙特阿拉伯也提高了产量，以降低油价，以排挤美国的页岩油，并试图遏制俄罗斯和伊朗在中东和石油市场的影响力。经过几个月的外交努力，情况才有所改善。然而当初，美国的扩张还处于早期阶段，而中国已准备好实施大规模的财政、货币政策，以及信贷刺激，以加速国内经济增长。

相比之下，今天，我们处在经济周期后期，政策刺激尤其是货币宽松政策效用不大，而现金流紧缩的风险可能会增加高杠杆企业（包括美国页岩行业）违约潮的风险。

此外，在人们担心全球经济增长和总体需求下滑的背景下，油价再次暴跌，可能会给总体通胀和通胀预期带来压力。其结果可能会进一步压缩债券收益率，降低“期限溢价”，并消化进一步降息的预期。

直到上周，美联储和其他主要央行仍有理由按兵不动，静观全球经济和控制新冠病毒蔓延的努力如何进展。然而，现在，如果曲线继续倒挂(尤其是如果金融环境继续收紧)，美联储将认可市场对进一步降息的预期、并在必要时采取新的量化宽松政策。各国央行更有可能考虑使用更具实验性的货币政策，比如“直升机撒钱”(helicopter money)，尤其是在财政支持没有落实的情况下。

但现实情况是，降息在目前阶段收效甚微，更重要的是提供流动性。景顺认为增加财政刺激措施将更为有效。若干国家已宣布向中小型公司和其他受影响地区提供财政支助；如果情况继续像现在这样恶化，我们需要看到更多。

全面的财政刺激可能是必要的；经济活动的下降可能比人们普遍期待的V型复苏更持久。许多国家缺乏中国所拥有的备用治疗和住院资源（或调动资源的能力）。因此，自我隔离和对可自由支配支出的限制可能导致放缓更持久、复苏轨迹更平缓。景顺担心，市场对各国将提供足够的财政刺激缺乏信心。回顾一下，在全球金融危机期间，美国国会勉强批准了问题资产救助计划（TARP）的资金。近年来，各国央行官员也纷纷哀叹，许多政府没有提供足够的财政刺激。

总结

总之，值得注意的是，本轮经济周期的基本面是健康的，但新冠病毒是一种意外的外部冲击，可能会对经济活动造成极大的破坏。

市场形势还会恶化吗？显然是的，尤其是考虑到市场上存在的恐慌。到底会有多糟糕呢？景顺的模型显示，最坏的情况下可能会出现全球衰退，但目前这种可能性相对较低。

景顺强调，应根据疫情数据、而非经济数据，尤其是看到每日非中国确诊病例和死亡病例出现明显的峰值和下降时，就会知道底部即将到来。

最后，景顺指出，股票相对于债券的交易价格一直很低，每天都有新的机会出现。较低的油价和较低的利率将在适当的时候支持消费者。