市值缩水四成 荔枝（LIZI.US）陷入“增收不增利”困境？

在公共卫生事件与原油价格暴跌的双重刺激下，美股陷入流动性危机，股指暴涨暴跌倒逼着市场做出选择。而在诺大的美股市场中，大部分股票均无法幸免，比如有“音频在线第一股”之称的荔枝(LIZI.US)。

据智通财经App了解，荔枝于3月12日盘前发布了2019年财报，公司第四季度的收入为3.65亿人民币，同比增长52.08%，收入保持高速增长，但股东应占净亏损约为3.03亿元，而2018年同期为亏损5852.1万元人民币。若剔除优先股公允价值变动的影响，则荔枝净亏损为2895万元，而2018年同期则盈利200万元人民币。

同时，公司对2020年第一季度的收入做出指引，预计在3.5-3.7亿之间，同比增长约33.8%-41.4%，较2019年同期44.75%的增速有一定程度下滑。

而在大盘几次熔断的背景下，荔枝的市值也降低至2.84亿美元，较上市时缩水43.64%。

收入大增却亏损扩大

事实上，若从业绩的角度来看，荔枝的表现并不算差。用户运营指标方面，荔枝在2019年第四季度的平均移动MAU总数为5190万，环比增长11.37%，平均每月付费用户为43.41万，环比增长13.76%。

智通财经App发现，荔枝第四季度的平均移动MAU增速是2019年中最快的，表现亮眼。平均每月付费用户增速虽较2019年第三季度的24.67%有所下降，但仍高于第一、二季度的环比增速。

得益于付费用户的环比增长，荔枝的收入也随之提升。2019年第四季度时，荔枝的收入为3.65亿人民币，同比增长52.08%，环比增长10.94%。收入环比增速与付费用户的环比增速相当，说明单用户的平均付费价格保持相对稳定。

不过，毛利的变化却与收入截然相反。在收入同比大增52.08%的情况下，荔枝的毛利却同比下滑8.57%至0.64亿人民币，环比增速也仅有0.5%，这主要是由于收入成本的上升。自2019年第三季度开始，荔枝启动了短期激励计划，通过额外的收入分成费用以鼓励内容创作。2019年第四季度的收入分成费用位2.8亿元，同比增长75.3%。

对于该季度内的亏损，其实并不意外。虽然荔枝在2018年第四季度实现了200万元的利润，但进入2019年后，公司在第一、二季度加大了获客，在第三、四季度加大了收入分成投入，从而导致各季度都出现了亏损。由于收入分成的增加，第四季度净利润由2018年同期的盈利200万转为净亏损2895万元。若包括优先股公允价值变动，则股东应占净亏损约为3.03亿元人民币，而2018年同期为亏损5852.1万元。

2020年将全面盈利

通过上述的分析能发现，荔枝要实现盈利其实并不困难。2018年第四季度时，该公司毛利率为29.38%，营业费用占比为28.24%便实现了盈利。但在当前盈利的临界阶段，荔枝的短期盈利与长期价值增长存在一定冲突，荔枝则在中间做了相应的平衡。从毛利率与营业费用占比的变动便能观察到公司的选择。

2019年第二季度时，荔枝的营业费用占比接近50%，这是因为公司加大了销售及营销开支，以获得更多用户。在该季度内，销售及营销开支占比为30.92%，较一季度时高出近11个百分点。

而至第三、第四季度时，荔枝降低了在获客方面的开支，将费用用于收入分成，以鼓励用户生产更优质的作品。智通财经App发现，四季度时，销售及营销开支占比仅有7.89%。销售费用的降低为收入分成的增加提供了资金基础，因此，该季度内的毛利率因收入分成降至17.53%，同比下降近12个百分点。

荔枝CEO赖奕龙表示，公司在2020年可实现全面盈利。这样的展望并非空谈，在短期的收入分成激励结束后，对营业费用进行一定的控制便能实现。但关键在于，全面盈利的背后，用户相关的指标数据是否也能看起来美观。

前进路上的三座“大山”

不过，即使通过控制费用实现了全面了盈利，但荔枝需要面对的问题也并不少。

首先便是用户增长的天花板。音频较直播、视频而言相对小众，荔枝目前部分季度的用户环比增速已下降至个位数阶段，即用户进入了缓慢增长阶段，这会使得获客成本逐步走高。

不过，受众窄的领域往往有较强的用户粘性，直播与短视频的崛起目前并未对荔枝造成明显冲击，从用户日均时长便能有所反映。2019年第四季度时，用户日均使用时长为53分钟，同比增长7分钟，用户时长仍在增长期。

其次，荔枝的商业化程度较低。这主要包括两方面，其一是变现渠道单一。常见的变现模式包括广告、游戏、电商等，但荔枝目前的收入主要依赖于直播打赏。其二，在音频领域，UCG模式下的变现弱于PUG模式，这也是造成荔枝变现难的原因之一。

智通财经App发现，2019年的四个季度中，荔枝每月付费用户占月MAU的比例分别为0.69%、0.7%、0.82%、0.84%，而虎牙(HUYA.US)当前的付费率在4%以上，哔哩哔哩(BILI.US)的付费率则超5.4%。在变现模式单一且付费比率较低的情况下，荔枝的收入只能依靠付费用户数量推动，这又需要加大销售及营销开支。因此，寻找有效的新变现模式成为了荔枝的当务之急。

此外，高负债也是荔枝的难题之一。截至2019年12月31日，荔枝的总资产为1.4亿元，总负债为1.92亿元，资产负债率高达137%。这在互联网公司中并不多见，如此高的负债与变现难也有直接关系。通过观察以往在美国上市的企业能发现，高负债的公司并不受市场欢迎，比如已跌破发行价66%的万达体育(WSG.US)、跌破发行价68%的摩贝(MKD.US)都是高负债企业。

估值方面，虽然公司2019年的静态PS只有1.68倍，预计2020年能维持30%的收入增长，对应2020年的PS仅为1.3倍，显得低估。但值得注意的是，PS估值法并未考虑到企业的负债情况，荔枝的高负债将对该估值打折扣。

但不得不承认，荔枝3月12日的大跌并非业绩是主因，单从业绩看，第四季度的表现并不算差，而大跌主要是因为公司流通盘太小，小资金便能让股价暴涨暴跌。据数据显示，在3月12日当天，荔枝股价虽然暴跌30%，但成交量仅有10.59万股，成交额73.1万美元，换手率仅有1.07%。该等数据居然与次日涨幅不到1%时相差不大，可见流通盘太小才是主因。