柏瑞投资：经济前途未卜 唯一确定是“我们再也回不去了”

财联社（上海，编辑 黄君芝）讯，管理规模逾1000亿美元的资产管理机构柏瑞投资（Pinebridge)的多资产策略全球主管Michael J. Kelly日前发布最新投资策略月报称，随着新冠疫情的全面爆发，各国政府和央行也采取了史无前例的货币和财政政策。但他指出，应对政策的最终成败仍然取决于隔离和卫生指南的遵守情况、治疗的可获得性以及全面关停的持续时间。

此外，在这份月报中，柏瑞还更新了各大类资产的信心评分，以反映其投资团队对未来6至9个月投资组合应如何配置的看法，其中发达市场和新兴市场股票评分均遭调降。

以下为原报告的编译：

首先，市场的焦点依然是新冠肺炎疫情。今年3月初，伦敦帝国理工学院（Imperial College）最初预测，如果重症监护室（ICUs）超负荷运转，将导致大量被感染者死亡，意大利的遭遇也印证了这个预测。疫情的发展引发政策转变，即由检测和个体控制政策迅速转向全面关停政策， 从而带来了巨大的经济影响。尽管政府采取了史无前例的货币和财政政策，但应对政策的最终成败仍然取决于隔离和卫生指南的遵守情况、治疗的可获得性以及全面关停的持续时间。关于未来的一切，都不能一概而论。

近期，伦敦帝国理工学院及其他机构下调了死亡率预测。尽管疫苗研发还有很长的路要走， 但现有的治疗方法据称有可能缓解症状，缩短感染时间。遵守卫生习惯、社交距离、居家令等指南，完善检测的可获得性，甚至自动追踪技术等都可以降低对重症监护室需求的激增。

但是，就在市场开始关注意大利每日新增感染人数，并将其作为其他各国潜在新型冠状病毒曲线的主要指标时，来自入境旅客的第二波感染似乎开始在新加坡和日本等国相继出现。目前有专家预计北半球的第二波感染将于今年秋季出现，因此在第一波感染减弱后，确定最安全、最能为社会所接受的部分重启途径至关重要。

事实上，最初集中精力灭火的政策可能很快就会演变成如何避免重蹈覆辙以及由谁来买单的问题。可以肯定的是，各国央行的干预措施，加上大规模的财政支出，缓解了但并未解决这次由公共卫生所引发的问题。

然而，由于债务/GDP比率的飙升，将不利于未来的经济增长，如果利率上升，我们是否会面临债务所带来的问题？美国随后是否会实施更为正式的收益率曲线控制措施，将利率控制在通胀率以下，直至名义GDP增长相对于当前的债务的比率回到安全水平？如果情况真的这样发展，通胀将高企，金融资产所有者最终可能会为此次的灭火政策买单。抑或更全面的财产税是否将重新回到政治讨论中来？

“由谁来买单”这个问题是否会演变成全球前两大经济体之间更大的紧张关系？尽管美联储刚刚被授权购买企业债券，并将很快开始决定哪些行业将与美国财政部一起复苏或陷入衰退，但其独立性是否会受到质疑？

柏瑞投资指出，最近几周的经历可能会对经济、社会和市场产生深刻而持久的影响。既然不太可能回到危机前的状态，因此，最好的办法就是在前进的过程中认真考虑下一步的行动。

信心评分(CS)及投资观点

下面显示的信心评分反映了投资团队对未来6至9个月投资组合应如何布仓的看法。1=看好，5=看淡，括号内为评分与上月相比的变化。

全球经济：CS 3.50 (+0.75)

全球经济策略部首席经济学家Markus Schomer

立场：第二季度GDP预计收缩10%到30%，即便出现第二波感染，也将在第四季度看到温和复苏。我们仍有必要适度看淡信心评分。一旦度过了感染高峰期，并知道何时能够解除控制措施，就更容易预测复苏的形态和速度。

展望：欧洲和美洲的控制措施仍在加强，因此无法预测自行实施的经济关停措施何时会结束。我们的基本情景假设感染曲线将复制亚洲的经历，在未来几周内继续向上弯曲，并在4月中旬之前达到峰值。这将使欧洲和美洲的经济在今年夏季重新啓动，GDP在第三季度和第四季度出现反弹。

风险：目前面临的两个主要风险是：我们关于经济受感染峰值影响的假设错误（尽管亚洲的经历确实如此），以及未来的财政刺激措施可能需要更长的时间才能发挥作用。

亚洲经济：CS 3.00 (持平)

全球经济策略部经济学家Paul Hsiao

立场：虽然我们的信心评分保持不变，但我们下调了增长预期，因为初步迹象显示，亚洲第一季度的经济活动实际上陷入停滞状态。积极迹象是，中国经济活动出现反弹，中国央行/政府的应对措施与全球金融危机时期不相上下，甚至有过之而无不及。

展望：我们的最佳情景假设是在4月底前病毒的广泛蔓延会停止。但全球经济增长放缓以及亚洲以外地区病例数量的加速增长，将成为下半年亚洲经济增长的不利因素。

风险：新型冠状病毒复发；美国政局动荡，重燃对中美贸易战；亚洲部分地区的针对于政府政策的抗议活动；由于东京奥运会的推迟，导致企业和消费者信心下降。

利率：CS 3.00 (持平)

发达市场投资级部门投资组合经理Gunter Seeger

美联储在3月份保持了市场的流动性，但为什么要进行大规模干预呢？或许最具说服力的理论是，随着信用从全球各个行业撤出，现金（尤其是美元现金）普遍稀缺，引发信用额度的“银行挤兑”。随后的混乱导致了本月的降息以及更大规模的回购计划，以避免出现潜在的市场冻结。最后，美联储宣布“购买一切”的计划。从新冠肺炎疫情中复苏和采取的刺激措施都需要更大量的联储现金。

信用债券市场：CS 2.00 (-2.00)

信用债券和固定收益全球主管Steven Oh

在恐惧和惊慌中，信贷利差现在已经非常便宜了，而且可能会变得更便宜。我们下调信心评分表明，应该在拥有充足流动性和风险预算能力的投资组合中考虑信用风险。尽管任何持续的复苏都将取决于感染率的降低，但目前系统性金融市场/银行业崩溃的风险远低于全球金融危机期间。不过，最近的价格下跌非常严重：贷款资产交易史上最糟糕的5天中，有4天发生在3月份的7天内。

货币（以美元计）：CS 3.00 (持平)

新兴市场固定收益部门高级投资组合经理Anders Faergemann

通过扩大与其它央行的互换额度，美联储的目标是缓解美元短缺，并使市场得以复苏，即使美元继续成为最受欢迎的避险货币。但十国集团（G10）主要货币的反弹可能相当剧烈，带来更大市场波动，并给未来12个月的预测前景蒙上阴影。新冠肺炎疫情对外汇较长期的影响可能是：作为推动货币价值因素的收益率支撑将被未来经济增长前景所取代。因此，我们认为美国比欧洲更快的经济反弹是对美元的支撑。

新兴市场固定收益

美元新兴市场(主权及公司)：CS 1.75 (-0.75)

本地市场(主权)：CS 2.00 (-0.50)

董事总经理暨新兴市场固定收益联席主管Steve Cook

新兴市场的债券市场对新冠肺炎疫情危机的反应和他们对以往危机的反应一样：从基本面来看，亚洲是新兴市场中信用质量最好的地区，其表现好于其它地区，其次是中东、中欧、东欧其他国家以及非洲。拉丁美洲一如既往是投降式交易的中心。高收益债券的表现大幅落后于投资级债券。目前，我们的短期宏观前景明显更为悲观，但我们相信，全球财政扩张和低利率将支持新兴市场的增长复苏。目前错位的定价代表着有吸引力的买入机会，在12个月的期限内，我们希望将风险头寸最大化。

多资产：CS 3.75 (+0.75)

多元资产部门投资组合经理：Peter Hu

随着新冠肺炎疫情对东方国家影响的减弱，我们正在从受疫情影响越来越严重的西方转向东方，从而降低整体投资组合的风险。在前所未有的干预之后，固定收益市场仍然失调，表明货币政策已接近极限。但即便是美国令人印象深刻的2万亿美元财政应对措施，也不太可能足以遏制经济的自由落体式下滑，危机对人类心理和企业信心的长期影响，可能会阻碍复苏，而油价暴跌对复苏毫无帮助。

全球股票：CS 2.00 (-1.00)

全球股票部门产业集群研究主管暨投资组合经理Ken Ruskin

现在很明显，高杠杆率和先前陷入困境的公司将难以消化经济活动减少带来的短期影响，由此引发了对信用质量的担忧。但近期积极的货币和财政政策应对措施将经济损失降至最低，而且很有可能在未来几个月内，企业将恢复到某种表面上的正常状态。估值处于五年来的低点，波动性的上升创造了以有吸引力的价格买入高质量、稳定的企业的机会。相应地，我们修正了信心评分。

全球新兴市场股票：CS 2.50 (-0.25)

基本面股票部门投资组合经理Taras Shumelda

大量的股票抛售使我们修正了信心评分，并有选择地增加或构建高质量企业的头寸。我们看到中国汽车销量恢复到正常水平的40%左右。在进口相当于28亿桶原油的印度，油价每下跌10美元，每年可节约280亿美元，相当于GDP的1%。印度目前的经济放缓是由于近期改革的间接影响。在拉丁美洲，大宗商品价格的下跌以及为控制新冠肺炎疫情而采取的措施将进一步恶化该地区的财政问题。在欧洲、中东和非洲地区， 由于与意大利和欧盟其他国家的经济、旅游联系密切，希腊和中欧、东欧容易受到冲击。

量化研究

量化固定收益策略师Peter Fwu

由于信用利差扩大幅度超过了更陡峭的收益率曲线，我们的美国市场周期指标（MCI）继续下滑。在利差期限结构方面，投资级和高收益长期债券较历史水平更便宜。相对于发达市场，我们更看好新兴市场。在行业方面，我们看好防御性行业（包括经纪业务、公用事业、电力和非周期性消费），而看淡能源、运输和基础工业。我们的利率模型继续预测收益率上升，这是由于受到M2增长和实际收益率等全球因素的驱动，以及在技术面、股市暴跌和市场隐含政策利率变化的推动下，收益率曲线变得更加陡峭。我们的G10 投资组合模型反映的利率观点是：超配全球久期、低配北美市场、中性至小幅超配欧元市场，超配日本和澳大利亚市场。在欧洲，我们低配德国和法国市场，超配西班牙和比利时市场。在期限方面，我们的投资组合超配5年期、20年期和30年期的债券。